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¿Cómo armar una ronda de Venture Capital?

Actualizado: 28 de sep de 2019

@LawyerCount

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Quizás, has escuchado la historia del inversionista que por ver “Shark Tank” cree que hizo “el mejor deal de la vida” al tomar el 90% de un startup con una inversión relativamente pequeña (EPIC FAIL). Desafortunadamente, esta situación es muy común en México y Latinoamérica, e historias como estas le hacen muchísimo daño al ecosistema de emprendimiento.


Si quieres hacer Venture Capital, tienes que recordar la siguiente máxima de vida: Toda inversión en Venture Capital es una inversión minoritaria. Difícilmente veremos una ronda en donde un inversionista (que sabe lo que hace) tome más del 33% del capital social de un startup y es casi imposible que veamos rondas en donde un inversionista (de nuevo, si sabe lo que hace) controle más del 51% de dicho capital social.


Hay muchas buenas razones por las que un inversionista busca inversiones minoritarias al hacer Venture Capital, pero quizá la más importante es que en startups de tecnología se busca que los emprendedores sean los que se dedican 100% a la innovación y a la operación del negocio mientras que el inversionista se dedica a nutrir su “portafolio” para diversificarlo. Tomar % moderados del startup en que se invierte, ayuda para motivar al emprendedor a trabajar con compromiso en un proyecto que sigue siendo del emprendedore. Pocos emprendedores están en el negocio de trabajar para alguien más.


Debido a que las inversiones deben ser minoritarias, el objetivo al armar una ronda de VC es crear derechos de “súper minorías” a favor de los inversionistas para proteger su inversión y para cimentar su posición en la empresa en la que invierten. Aquí es donde entramos los abogados a hacer nuestra "magia".


Es importante comentar que, las acciones con derechos preferentes son acciones con derechos de voto limitado. Es decir, los inversionistas no pueden votar en asambleas ordinarias o en aquellas asambleas en las que no están facultados para votar. Pactar el voto limitado en las acciones preferentes es muy importante porque ayuda a equilibrar los intereses entre emprendedores e inversionistas.


Los derechos de “súper minoría” son de dos tipos: 1) Económicos y 2) Corporativos y en esta entrada vamos a explicar los más comunes.


Derechos económicos.



Los derechos económicos son una serie de prerrogativas que le dan al inversionista ciertas preferencias para recuperar el monto original invertido o para mantener su participación en el capital social del startup. Algunos de los derechos económicos más comunes se mencionan a continuación.


Preferencia en la liquidación. Este derecho da la facultad al accionista de recibir, de manera preferente, cierta cantidad en caso de que el startup se liquide. Es importante advertir que, en el lenguaje del Venture Capital, liquidación, además de la disolución y venta de activos, también significa una fusión o adquisición. La preferencia en la liquidación tiene dos partes.

La preferencia, que se mide en número de veces del monto invertido (1x, 2x, 3x) y; La participación, que determina si después de recibir el monto preferente el inversionista participará en la repartición del remanente en proporción a sus aportaciones.


Protección Anti-dilución. Este derecho consiste en un ajuste automático en el precio por acción al que compró el inversionista en caso de que el startup ofrezca acciones a un precio menor (dilución) en una ronda posterior. Existen varios tipos de protección anti-dilución pero la más aceptada en la actualidad es la llamada de “promedio ponderado” o “weighted average”.


Conversión. Este derecho da la facultad al inversionista de convertir sus acciones preferentes en acciones comunes en cualquier tiempo, en caso de que así se estime conveniente. Generalmente la conversión se da una por una, es decir, en una ración de 1:1. ¿Porqué renunciaría un inversionista a sus derechos preferentes? Generalmente, lo hacen para poder votar en una decisión que les importa demasiado. Renuncias a tus preferencias económicas si quieres votar en las asambleas, a veces, eso hace sentido.


Dividendos Preferentes. Este derecho otorga al inversionista la facultad de recibir, antes que cualquier otro accionista, un % de dividendos cuando estos sean decretados por el consejo de administración. Los dividendos se pagan anualmente y generalmente se pueden pagar en dinero en efectivo o en acciones de la startup. Generalmente, los inversionistas de Venture Capital no se interesan mucho por recibir dividendos en efectivo pues, su retorno de inversión está en la venta del startup y por eso deciden recibir acciones en su lugar. Aunque los dividendos generalmente no representan un monto alto, muchos inversionistas ven este derecho como un “premio” adicional.


Derechos corporativos.


Los derechos corporativos son prerrogativas que le otorgan al inversionista cierto control o vigilancia sobre la startup con el objetivo de cuidar su inversión. No se trata de derechos de control de la operación diaria (recuerden, Venture Capital = inversiones minoritarias), se tratan de derechos de inspección, vigilancia e influencia en la toma de ciertas decisiones.


Algunos derechos corporativos estándar en una ronda de Venture Capital son los siguientes:


Derechos de veto (disposiciones protectoras). Este derecho otorga a el inversionista el derecho de autorizar ciertos actos llevados a cabo por el startup, de modo que si el inversionista no da su “visto bueno”, el startup no podrá llevarlos a cabo. Algunos actos comúnmente incluidos aquí son:

  • Aumentar el capital social del startup amparado por acciones con derechos superiores o iguales a los del inversionista;

  • Constituir o participar en el capital social de subsidiarias salvo que se trate de personas morales que ton totalmente controladas por el startup;

  • Enajenar los activos o la propiedad intelectual del startup o de cualquiera de sus subsidiarias;Iniciar litigios;

  • Endeudarse o;

  • Modificar documentos constitutivos de una manera adversa al inversionista.

Derechos de inspección y vigilancia. Este tipo de derechos le da al inversionista la facultad de hacer auditorías y de allegarse de información referente a la situación financiera, legal, contable, comercial (entre otras) del startup. Generalmente se establece que el Inversionista deberá de avisar al startup, con tiempo prudente o razonable, antes de pretenda ejercer estos derechos para que el startup pueda prepararse para recibir la inspección del inversionista. Por tiempo prudente, muchas personas entienden, de 10 a 15 días.


Derechos de Información. Este derecho obliga al startup a enviar a el inversionista reportes relacionados con la operación del startup. Los reportes generalmente son financieros, estados de resultados, balanza contable, información sobre contingencias legales o declaraciones fiscales. Los reportes, comúnmente, son cuatrimestrales y anuales.


Participación en el Consejo de Administración. Generalmente reservado para los que son “lead investors” en una ronda, este derecho le da la facultad al inversionista de nombrar un miembro en el consejo de administración o, en su defecto, un observador con voz, pero sin voto. Uno de los retos más importantes al levantar capital es mantener un Consejo de Administración pequeño (no más de 3 personas hasta la serie B o C). Por ello, este derecho únicamente se reserva para inversionistas que hagan inversiones considerables. Muchos startups cometen el error de “sobrevender” su consejo de administración y termina siendo un dolor de cabeza cuando los consejeros u observadores están en un retiro espiritual por el sureste asiático sin conexión a internet.


Preferencia en suscripción. Existen dos tipos de derechos de preferencia en suscripción.

  • Right of first refusal. El derecho a adquirir, de manera preferente, en proporción a sus aportaciones, acciones que el startup emita en futuros aumentos de capital.

  • Right of first offer. También es común ver rondas en donde se le otorga al inversionista el derecho preferente a suscribir las acciones que otro inversionista venda antes que cualquier tercero, siempre y cuando las suscriba al mismo precio y bajo las mismas condiciones ofrecidas por el tercero. Este derecho, comúnmente, se otorga primero al startup para re-adquirir sus propias acciones y en caso de que el startup no lo quiera o no lo pueda ejercer entonces pasa al inversionista.

Derechos de venta forzada. Este derecho le da la facultad al inversionista de forzar la venta de acciones del startup a terceras personas. Este tipo de derechos suelen ser más complejos por lo que es más común verlos de series A en adelante en mercados más sofisticados. En México es muy variable, en lo personal yo he visto este tipo de derechos en documentos de cierre de incubadoras, por inversiones realmente pequeñas que, en mi opinión no es lo óptimo.  Algunos derechos comunes de venta forzada son los siguientes.

  • Drag Along. Este derecho da la facultad al inversionista de obligar a todos los accionistas de un startup a vender la totalidad de sus acciones a un tercero designado por el inversionista. Este derecho es muy útil para inversionistas o fondos más grandes que están buscando activamente una salida a través de una fusión o adquisición.

  • Tag-Along. Este derecho da la facultad al inversionista de obligar a los demás accionistas a vender las acciones del inversionista, en proporción a sus aportaciones, a favor de un tercero que haya ofrecido comprar o suscribir las acciones de los demás accionistas.

Otras disposiciones.




Además de los derechos económicos y corporativos existen algunas disposiciones para limitar la influencia de los inversionistas conforme se va levantando más capital o para asegurar que los inversionistas tendrán siempre los mejores derechos disponibles. Algunas de estas disposiciones son las siguientes.


  • Pay to play. Esta disposición requiere que el accionista tenga que invertir en una ronda posterior para poder gozar de ciertos derechos superiores o incluso para conservar los derechos negociados al momento de su inversión. Conviene que le echen un buen ojo a esta cláusula si la encuentran en un term sheet.

  • Tenencia mínima. Es común encontrar disposiciones que establezcan que los derechos negociados por un inversionista se extinguirán en caso de que la participación accionaria de dicho inversionista sea menor a un x%. Es común utilizar este mecanismo para ir limitando los derechos que se otorgan a inversionistas que invierten muy poco dinero o para limitar derechos de incubadoras o aceleradoras en etapas posteriores a su entrada.

  • Derechos futuros. Este derecho le da la facultad al inversionista de recibir los mismos derechos que se otorguen a un inversionista posterior si es que dichos derechos son iguales o superiores a los del inversionista. Esta cláusula suele utilizarse mucho para cerrar inversiones pequeñas, pues permite hacer un cierre “sencillo” sin que se tengan que negociar derechos muy complicados (que en muchos casos no se utilizarán) o sin que se tengan que firmar contratos muy extensos. Esto no quiere decir que el inversionista nunca recibirá los derechos no negociados, sólo quiere decir que los recibirá cuando entre el próximo inversionista. OJO: esto no tiene nada que ver con un SAFE, se trata de una cláusula en una ronda con precio (a capital).

Conclusión.


Estos son algunos de los derechos más comunes que se utilizan para armar una ronda de Venture Capital, con el objetivo de brindar a inversionistas minoritarios las protecciones suficientes para que puedan vigilar el desarrollo de una startup sin tener que influir directamente en su operación diaria. Si te interesa saber un poco más sobre el tema, déjanos un comentario. Hasta la próxima.

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